Risiko og usikkerhed

En vigtig mental model for risiko kontra usikkerhed blev foreslået af Richard Zeckhauser, professor i politisk økonomi ved Kennedy School på Harvard University. Charlie Munger sagde engang følgende om Zeckhauser: “Den rigtige måde at tænke på er den måde, Zeckhauser spiller bridge på. Så simpelt er det.”

Risiko og usikkerhed bliver hyppigt forvekslet som værende det samme, men de er to forskellige domæner. I livet har man sjældent at gøre med situationer, der udelukkende er risikable. Forskellen kan illustreres via sandsynlighedsfordelinger:

Risiko er det, du møder ved roulettehjulet. Det er her, du kender de nøjagtige sandsynligheder for udfald, og du kender dem ved hvert spin. Men næsten alle aspekter af livet fungerer ikke på den måde. Alle virkelige udfald ligger et sted på spektret mellem af ​​risiko og ​​usikkerhed.

Kasinoer, der er afhængige af terninger, kort og mekaniske apparater, og forsikringsselskaber, der er velsignet med enorme datalagre, har god grund til at tænke på risiko. De fleste af os behøver kun at bekymre os om risiko, hvis vi er dumme nok til at forlade disse kasinoer eller købe lotterikort.

At håndtere usikkerhed er vigtigere end at håndtere risiko. Du kan håndtere risiko, men ikke usikkerhed. Men hvad du kan gøre, er at vende usikkerhed til risiko.

Usikkerhed, ikke risiko, er den udfordring, vi regelmæssigt står over for. Det vil sige, at vi kan identificere verdens tilstande, men ikke deres sandsynligheder. […] Vi burde nu forstå, at mange fænomener, der ofte blev defineret som risikofyldte – især dem inden for den finansielle sfære før 2008 – faktisk involverer usikkerhed.

Tænk på risiko som “kendte kendte” og usikkerhed som “kendte ukendte”. Men risiko og usikkerhed er ikke de eneste domæner. Zeckhauser definerer også et tredje domæne, der ikke kan omdannes til risiko. Dette er “uvidenhed”. Tænk på uvidenhed som verdens “ukendte ukendte”.

Uvidenhed opstår i en situation, hvor nogle potentielle tilstande i verden ikke kan identificeres. Det er et vigtigt fænomen, der rangerer på linje med usikkerhed og over risiko. Uvidenhed opnår sin betydning, ikke kun ved at være udbredt, men også ved at involvere konsekvenser af stor betydning.

“Uvidenhed” er et godt udtryk, fordi det beskriver de ting, du ikke vidste, du skulle finde ud af—ting som geopolitiske begivenheder, systematiske kollapser eller klimakatastrofer. Så i modsætning til risiko og usikkerhed er uvidenhed ikke noget, man kan smide i en model.

Ligesom traditionel finansteori støder mod muren, når den støder på usikkerhed, støder moderne beslutningsteori mod muren, når den adresserer uvidenhedens verden.

Tragedien er, at de begivenheder, der har den største indflydelse på dit resultat, ofte er en del af uvidenhedsdomænet. På den anden side giver tilstedeværelsen af ​​de tre domæner også muligheder for investorer.

Den første positive konklusion er, at ukendte situationer har været og vil blive forbundet med bemærkelsesværdigt stærke investeringsafkast. Den anden positive konklusion er, at der findes systematiske måder at tænke på ukendte situationer. Hvis disse metoder følges, kan de give en vej til ekstraordinære forventede investeringsafkast. Nogle betydelige tab er ganske vist uundgåelige, og nogle vil være bebrejdelsesværdige bagefter. Men de forventede nettoresultater, selv efter at der er taget højde for risikoaversion, vil være stærkt positive.

En ukendt fremtid er ikke forudsigelig. Men du kan forberede dig.

Porteføljeteori bygget på antagne normalfordelinger er et smukt værktøj, men i den virkelige finansielle verden er haler meget tykkere, end normalitet ville forudsige. Og når fremtidige priser afhænger af millioner af menneskers valg og af den måde, disse mennesker reagerer på aktuelle priser og nylige prisbevægelser, er vi ikke længere i martingalernes land beskyttet mod smitte fra irrationalitet. Flokadfærd, med lejlighedsvise stormløb, overgår Brownsk bevægelse i at forklare vigtige prisbevægelser.

Det at automatisk tænke i form af normalfordelinger og Brownsk bevægelse, når man studerer finansmarkeder, er at bruge de forkerte mentale modeller. Stol på, hvad historien viser, og ikke på akademiske modeller bygget på de forkerte antagelser. Drevet af hastighed og innovation sker ting, der ifølge akademiske modeller kun burde ske én gang hvert hundrede eller tusinde år, gennem kortere og kortere perioder. Det er det samme med virksomheders levetid. Hver årsag er unik; den næste krise er altid anderledes end den sidste.

Fordi markeder er komplekse adaptive systemer, egner denne kompleksitet sig ikke til pæn matematik. Den egner sig snarere til flere sorte svaner, end man måske forestiller sig.

Det betyder:

1) Store investeringsfejl sker i ekstremerne, uanset om det er, når markedet er i panik eller i eufori. Det er forberedelsen til ekstremerne, der gør dig i stand til at navigere i uvidenhed.

2) Du er nødt til at acceptere det ukendte. Først da kan du handle logisk, når det er mest nødvendigt. Kriser er uundgåelige, og du bør ikke undervurdere rystelsen af ​​din rationalitet, når de opstår. At ignorere det ukendte inviterer til endnu mere uvidenhed. Nassim Talebs siger, “Hvis du har en tendens til at forveksle det ukendte med det ikke-eksisterende, bliver du et tomt jakkesæt.”

De fleste investorer—hvis træning, om nogen, passer til en verden, hvor tilstande og sandsynligheder antages at være kendte—har ringe idé om, hvordan man skal håndtere det ukendelige. Når de erkender dets tilstedeværelse, har de en tendens til at holde sig væk, ofte for at beskytte sig selv mod andres angreb. Men for alle investeringer undtagen de simpleste er sammenfiltring uundgåelig – og når investorer bliver sammenfiltrede, har de en tendens til at begå betydelige fejl.

Håndtering af uvidenhed

Du kan ikke håndtere uvidenhed, hvis du ikke kan genkende dens tilstedeværelse. Men du kan forberede dig på den ved at erkende, at den er der. Når du erkender, at du er i en tilstand af uvidenhed (for eksempel når du forsøger at forudsige en ny pandemi, krig eller finanskrise), bør du ændre den måde, du tænker på verden og den aktuelle situation.

Vi kan ikke forhindre den næste finanskrise ved at fortælle bankerne, at de skal holde en ekstra milliard i reserver. I stedet bør vi altid være opmærksomme på nye risici.

[…] Når vi erkender dette, kan vi komme i en situation, hvor den forventede størrelse af det, vi taber, falder fra 100 til 50, og sandsynligheden for en krise går fra 1% til 0,5%. Men kriser vil stadig opstå, og når der sker en, vil vi stadig miste 50. Hvis vi kunne halvere sandsynligheden for og alvoren af ​​bilulykker, kunne vi måske reducere antallet af dødsfald i biler med 75%. Ikke perfekt, men meget velkomment. Det er ikke muligt at forhindre finanskriser. At reducere deres sandsynlighed og alvor ville være til stor gavn for verden.

Håndtering af usikkerhed

Dit håb er bedre med usikkerhed. Ikke alene kan du genkende usikkerhed, men du kan også afbøde den eller endda fjerne den.

Dit første skridt er at finde ud af, om et problem hører til uvidenhedens eller usikkerhedens domæne. Måden at gøre det på er ved at se på kompleksiteten af ​​det system, du opererer i.

Jo mere komplekst systemet er, desto større er chancen for, at du har at gøre med uvidenhed. Ved investering finder du mindre kompleksitet, når du bevæger dig fra makro til mikro. Og du finder igen mindre kompleksitet i mikro, når du bevæger dig fra globale konglomerater til lokale, simple virksomheder.

Investorens tid er bedre brugt på at forsøge at opnå en vidensmæssig fordel vedrørende ‘det vidende’: brancher, virksomheder og værdipapirer. Jo mere mikrofokus dit fokus er, desto større er sandsynligheden for, at du kan lære ting, som andre ikke gør.
—Howard Marks

Du kan derefter mindske usikkerheden ved at lære om de ukendte faktorer, indtil du er på et punkt, hvor du effektivt kan vurdere risikoen. Måden at gøre det på er at lære mere om det, du ikke ved.

Essensen af ​​effektiv investering er at udvælge aktiver, der vil klare sig godt, når fremtidens tilstande i verden bliver kendte.

[…] “Øvelse forbedrer beslutningsevnen. Bevidsthed om problemer forbedrer beslutningsevnen.”

Når man investerer, er det ukendte din ven. Hvis alt var kendt af alle, ville du ikke finde et eneste forkert prissat bet, der kan give dig alfa. Da du mindsker usikkerheden og dermed ved mere om det potentielle rækkevidde af fremtidige udfald end den næste markedsdeltager, vil du have en fordel i aktiemarkedets pari-mutuelle system.

Håndtering af risiko

Af de tre domæner er risiko det nemmeste at håndtere og derfor det mindst vigtige. Risiko er, når du ikke kender resultatet, men du kender dets sandsynlighedsfordeling.

Det gør risiko håndterbar. Ved roulettehjulet har du et let økonomisk beslutningsproblem. Din mangel på fordel gør, at du ikke spiller spillet.

Investering er det samme, bortset fra at det usikkerhedselement, der er forbundet med investeringsproblemer, kan sløre din dømmekraft. Hvis du hypotetisk kunne fjerne al usikkerhed fra investeringsproblemet og kun efterlade dig med risiko, ville din økonomiske beslutning være lige så let som ved roulettehjulet, og det, du skulle gøre, var at bruge Kelly kriteriet med præcision til at fastsætte din indsatsstørrelse. Men det kan du ikke, og det er derfor, du har brug for en sikkerhedsmargin.